[두산인프라코어, 두산밥캣] 상생? 양호한 실적, 빠른 회복!

[ ★ 여의도 증권가 직딩녀가 매일 알려주는 오늘의 핫이슈 종목 이야기 ★ ]

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* 엔진사업이 적자전환하고, Heavy부문은 매출 증가에도 영업이익이 감소. 하지만 두산밥캣이 보수적인 시장 기대를 상회하면서, 전사 영업이익이 컨센서스를 충족. 

* 두산밥캣 지분가치 상승, 직전분기 대비 순차입금 감소는, 동사에 대한 목표주가 상향 요인. 하지만, 1)매각 관련 불확실성, 2)중국 소송 이슈, 그리고 3)최근의 주가 급등으로 인해, 여전히 투자 매력에는 한계.

 

WHAT’S THE STORY

2분기 실적 review: 2분기 연결 매출과 영업이익은 전년 동기 대비 각각 10%, 48% 감소했지만, 컨센서스를 충족.

1)엔진사업부가 적자 전환했고,

2)Heavy사업부문은 매출증가에도 불구하고, 영업이익이 전년 동기 대비 15% 감소. 이는 시장 예상과 달랐던 부분. 결국 두산밥캣이 시장의 보수적인 추정치를 상회하면서, 전사 이익이 컨센서스를 충족한 것.

지배주주 순이익이 시장 기대를 하회한 것도, 상기 해석을 뒷받침. 두산밥캣은 본사 Heavy 및 엔진사업 대비 지배주주 순이익 기여도가 낮기 때문.

 

목표주가 조정: 2분기 실적은 시장이 중국 사업 호조에 대한 기대를 충분히 반영하고 있음을 시사.

연간 지배주주 순이익 추정치 상향 유인은 제한적. 그러나 SOTP방식 하에서 두 가지 목표주가 상향 사유가 발생.

첫 번째는 직전 목표주가 선정 시점 대비, 두산밥캣의 주가 상승.

2분기 전사 실적이 컨센서스를 충족한 배경이 두산밥캣이었던 만큼, 해당 지분가치 상승은 반영하는 것이 합당. 두 번째는 차입금.

두산밥캣을 제외한 사업부문의(非 밥캣) 순차입금이 직전 분기 대비 약 2천억원 감소한 것으로 추정. 신주인수권부사채에 대한 조기상환 청구도, 당사의 기존 가정보다는 적었던 편. 이를 반영하여, 목표주가를 7천원으로 상향.  

 

투자의견 상향이 어려운 이유: 목표주가 상향에도 기존 HOLD 투자의견을 유지.

가장 큰 이유는 동사 기업가치에 심대한 영향을 미칠 수 있는 요소들이 여전히 불확실성으로 남아 있다는 점. 두산그룹은 현재 두산인프라코어 매각을 진행 중.

언론 보도에 따르면, 두산인프라코어를 사업부문과, 홀딩스(두산밥캣 지분보유)로 분할하는 방식이 유력. 문제는 분할되는 ‘홀딩스’의 분할 후 두산중공업과의 합병여부, 엔진사업부문의 매각 대상 포함여부에 따라, 동사 기업가치가 달라질 수 있다는 점. 중국 자회사 관련 소송도, 동사 주가는 물론 매각 작업에 영향을 미칠 수 있는 부분.

Valuation 관점에서도, 두산밥캣 지분에 대한 할인을 유지하고, 소송 리스크의 절반을 반영하면, 현 주가에서 상승여력이 제한적.

 

출처 : 삼성 한영수

 

 

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* 발표실적 vs 컨센서스: 2분기 매출과 영업이익은 전년 동기 대비 각각 19%, 59% 감소했지만, 컨센서스를 14%, 45% 상회. 미국과 유럽에 대한 시장의 기대가 보수적인 수준에서 유지되는 가운데,

1)미국 시장의 5-6월 회복 속도가 생각보다 빨랐고, 2)GME(Ground Maintenance Equipment) 부문 판매가 예상 외 호조. 한편, 일회성 세금 관련 환입(6백만달러)으로 순이익도 시장 기대를 53% 상회. 전반적으로 시장 기대 대비 양호한 실적. 

실적 해석 및 시사점

최근 건설정비 시황은 중국의 나홀로 호황. 전년 동기와 비교하면, 중국 이외 지역(특히 선진시장)의 건설장비 판매는 큰 폭의 역성장을 기록. 선진시장 위주의 영업활동을 영위하고 있는 두산밥캣의 ‘영업실적’에는 부정적 영향.

하지만 ‘주식’의 관점에서 전년 동기와의 비교보다 중요한 것은, 시장의 기대(컨센서스)와의 비교. 이미 반영된 호재와 악재는 주가에 모멘텀이 되기 어렵기 때문. 두산밥캣의 2분기 실적은 결국 시장 우려보다 선진시장의 수요 회복이 빠르게 진행되고 있음을 시사.

선진시장 매출비중이 높은 글로벌 건설장비 업체들의 주가가, 이익전망 하향에도 견고한 수준에서 유지된다는 점도 고려할 부분. 이는 이들의 valuation 배수가 크게 상승했음을 의미.

이들과의 상대적 비교 관점에서는, 두산밥캣의 valuation이 아직 크게 부담스러운 수준이라 보기 어려울 것. 두산그룹 내에서도 1)우량한 재무상태, 2)구조재편 시나리오 관련 낮은 불확실성을 감안하면, 가장 안전한 대안. 기존 BUY 투자의견을 유지.

 

출처 : 삼성 한영수

 

 

 

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